肾脏疾病是指肾脏受到损害，因而无法正常过滤血液。当肾脏接近衰竭或完全永 久性衰竭时，患者代谢所产生的废物和多余的水分开始在血液中积聚，该阶段称为终 末期肾病（ESRD）或肾衰竭，发展到此阶段的患者需要进行透析或肾移植。 血液透析是我国ESRD患者的主流治疗方式。ESRD的治疗方式包括血液净化、 腹膜透析和器官移植。肾脏移植患者的生命质量更高，但由于肾源有限，无法得到广 泛普及。腹膜透析一般为居家治疗，而更换腹膜透析液需要进行无菌操作，目前我国 卫生条件受限，患者进行腹膜透析容易出现腹膜炎，因此腹膜透析在我国的使用率仍 较低。

　　血液透析又称为“人工肾”，利用血透机的血液泵将患者的血液引出，经透析管 路流至透析器。透析器是由无数根空心纤维组成，在透析器内，血液与含机体浓度相 似的电解质溶液（透析液）在空心纤维内外，通过弥散/对流进行物质交换，清除体内 的代谢废物和多余水分、维持电解质和酸碱平衡。最后再将已净化的血液回输进患者 体内，从而实现体外透析。

　　血液透析的产业链包括上游（生产端）、中游（流通端）和下游（服务端）。上游 是指患者在血透中所需的仪器、药品和耗材，包括血液透析机、血液透析耗材（透析 器、透析管路等）和血液透析相关的药品。中游（流通端）分为仪器投放和直销模式。 下游（服务端）指为患者提供血透服务的场所，包括公立医院、独立血液透析中心等。

　　血液透析的设备和耗材品类较多，主要包括透析机、透析器、透析管路和透析粉 /液，其中透析机和透析器为血液透析产业链的高壁垒产品。透析机相当于整个透析 设备的主机，为血透提供动力源以及安全监测。透析器利用半透膜原理，对患者血液 起过滤作用，影响血液透析的整体效果。透析管路和透析粉/液主要起引流和交换作 用，技术含量相对较低。

　　透析机包括血液监护警报系统和透析液供给系统两部分。血液监护警报系统包 括血泵、肝素泵等，可监测血路中的压力变化，从而确保透析过程中血路的安全运转。 透析液供给系统包括温度控制系统、配液系统等，能够给系统配置合格的透析液，待 透析液经由血液透析器时，将联合血液监护警报系统将患者血液引出，进行溶质弥散、 渗透和超滤处理，并将净化后的血液输送回患者体内，最终实现血液净化治疗。

　　在关键性能参数上，国产企业跟进口厂商基本相同，能够实现相互替代。国产企 业已掌握制造血液净化设备的核心关键技术，并在技术上实现了与世界发达国家的同 步和接轨，核心性能参数包括：

　　静脉压和动脉压为血液透析中两个重要参数，反映动、静脉血管内血流对于血管 壁的压力。临床上通过对该参数进行监测，帮助医生判断患者是否存在低血压、高血 容量等问题。目前国产机器的最大监测范围为-700～800mmHg，优于进口设备（- 300～500mmHg），在临床上能够更好确保透析治疗的安全和有效性。

　　透析治疗需要在一定温度下进行，透析液的温度将影响患者体温，若温度较高或 较低，会导致患者出现寒战、口渴、头晕等症状。国产设备的最大监测范围为 33～ 40℃，略优于进口厂家（34～40℃）,能够更好维持患者的体温平衡。

　　该指标是指在透析过程中从患者体内排出多余水分的量。医生通过该指标能够判 断治疗的持续时间和速率，避免患者出现水肿等情况，一般范围为 0~5L/h。国产设 备最大监测范围为 0~6L/h，优于进口设备（0~4L/h），确保透析的效率和安全。

　　在设备稳定性方面，国产设备的技术成熟度和产品故障率略逊色于进口企业，后 续随着国产设备在临床上的使用经验不断丰富，将进一步助力产品的迭代升级。

　　透析器为血液透析耗材中技术含量较高的单品。血液透析耗材包括透析器、透析 管路、透析液/粉等。透析器是决定血液透析安全性及有效性的关键因素，主要利用半 透膜的原理，将患者的血液与透析液同时引流进透析器，并借助膜两侧的溶质梯度和 渗透梯度，通过弥散达到清除毒素和多余水分。透析管路和透析粉/液主要起引流和 交换作用，技术含量相对较低。 透析膜材料为透析器的核心技术。根据膜材料可将透析器分为纤维素性膜和合成 膜，合成膜在清除率和生物相容性等指标上均明显优于纤维膜，成为市场上的绝对主 流。

　　目前国内企业已逐步突破透析器关键制膜技术，但核心原材料仍依赖进口厂商。 大多数厂家所使用的膜材料为聚醚砜和聚砜。聚砜膜能够很好满足各种透析模式（低 通量透析、高通量透析、在线透析滤过等）下清除溶质和水的需求，而聚醚砜分子的 性质更加稳定，使用更加安全，同时其耐热性、机械耐力和亲水性也都优于聚砜。

　　溶质清除率和生物相容性是选择透析器最重要的依据。透析器性能包括溶质清 除效率、超滤系数和生物相容性。与低通量透析膜相比，应用高通量透析膜进行肾脏 替代治疗可更好清除疾病的体液介质如促炎细胞因子等。由于游离羟基可通过旁路途 径激活补体系统，从而激发免疫反应。而合成膜不含有游离羟基而获得良好的生物相 容性，在临床上得到广泛应用。

　　血透快速扩容阶段（1972~1979 年）：1972 年 Medicare（美国联邦医疗保险） 颁布医疗报销 ESRD 计划，取消对 ESRD 患者的 65 岁以上报销年龄限制，扩大受 益患者群体。该计划覆盖 90%患有严重 CKD 美国公民，ESRD 治疗人数从约 10000 人增长至 1980 年的 56434 人，年复合增速达 24.15%，可见医保覆盖是透析产业加 速扩容的核心驱动力。 医保控费使得血透发展放缓（1980~1989 年）：ESRD 治疗人数的快速增加，为 政府带来控费压力，在此期间，政府对血液透析患者的支付方式由按项目付费调整为 打包付费。同时为鼓励患者进行家庭透析和肾脏移植，1978 年终末期肾病计划修正 案提出，将扩大家庭透析和肾脏移植的报销时间范围，从治疗第一天即可进行报销， 而非等到治疗的第 90 天。受益于该政策的推出，1980-1989 年期间进行腹膜透析和 肾脏移植治疗的患者年复合增速均快于整体年复合增速。

　　EPO 为血透行业发展提速（1990~1999 年）：长期采用血液透析治疗患者，其体 内往往会缺乏红细胞，从而导致贫血。1989 年(EPO)被美国 FDA 批 准上市，可用于治疗血液透析患者的贫血。由于该药品不包含在血液透析打包支付范 围内，医生可以通过为患者多开 EPO 获得更大的报销额度，因此 1990-1999 年期间 进行血液透析的患者年复合增速快于整体年复合增速。 血透发展进入成熟阶段（2000~2019 年）：整个血透行业进入发展成熟阶段，年 复合增速为 3~5%。

　　透析中心报销额度的提升促进营利性独立透析中心发展。为缓解医院透析资源紧 张，1978 年终末期肾病计划修正案规定，中心透析和家庭透析将获得同等补偿，推 动营利性独立透析中心快速发展。营利性独立透析中心从 1980 年的 325 个增加至 1991 年的 1159 个，年复合增速为 12.25%。

　　费森尤斯医疗是透析产品和服务的全球领导者，公司从代理发家，进入到血液透 析领域，通过自研推出透析机和透析器等产品。随着血液透析医保报销范围的扩大， 透析服务迎来发展黄金期，公司通过并购等模式，切入血液透析服务，目前透析服务 为公司核心业务。 公司营收从 2018 的 165.47 亿欧元提升至 2022 年的 193.98 亿欧元，年复合增 速为 4.05%。2022 年公司透析服务营收占整体营收比例为 79.48%。

　　费森尤斯能够在全球激烈竞争中脱颖而出，主要得益于： 1）创新实力强劲：1966 年公司通过代理方式进入血液透析领域，70-80 年代公 司自主研发透析机和透析器，且为最早实现聚砜膜透析器量产的厂家，具有规模化成 本优势。公司采用从产品切入服务的“垂直整合”模式，对产业链的全覆盖具有明显 的竞争优势。 2）通过快速并购透析服务中心，迅速切入终端应用场景。虽然公司并不具有透析服务基因，但当发展机遇来临，公司通过收购透析护理提供商，迅速成为透析整体 解决方案供应商。

　　Davita 聚焦透析服务，通过采用连锁集团式管理，优化临床管理水平。公司营 收从 2018 年的 114.04 亿美元增长至 2022 年 116.10 亿美元，年复合增速为 0.6%。 截至 2021 年底，公司在美国已拥有 2815 个门诊透析中心，同时为约 850 家医院提 供住院病人透析服务和相关的实验室服务。

　　Davita 其成功之处在于采用连锁化运营和高效管理水平。在门诊服务上，一方 面肾脏专科医生可在透析中心申请治疗自己的患者，且医生持有一定股份，激励医生 积极性。同时公司作为职业经理人，收取透析中心的管理费，一般为营业收入的一定 比例。在医院服务方面，公司商业模式主要为按次收费。同时公司通过收购，进军国 际的透析服务市场，为后续发展提供增长点。

　　供给端阻碍 ESRD 患者透析需求释放。2012 年尿毒症等 8 类疾病被列入大病保 障，报销比例可达 70~75%。2014 年尿毒症的报销比例提高至 90%，透析患者的经 济负担大幅减轻。但由于供给方——医院端的医护资源紧张，床位供不应求，限制透 析需求释放。 2016 年颁布《关于征求血液透析中心基本标准和管理规范意见函》，允许社会资 本进入血透中心，并对建设标准进行详细规定，但目前民营透析中心普遍存在获客难、 无法盈利等问题，整体发展较为缓慢。

　　对于国内企业，我们认为“垂直整合”的费森尤斯模式更适合当下发展。一方面 国内企业通过系列化产品能够快速占领市场，在政府招标采购中获得一定优势，如在 血液透析耗材集采文件中规定，当产品报价相同时，能够生产多品类的企业排名优先， 获得更多的采购量。另外，未来随着透析服务的放开，具备系列化产品且规模化生产 的公司将凭借高性价比优势，再通过收购透析服务中心等方式，迅速成长为整体解决 方案的供应商。

　　新增 ESRD 患者叠加治疗率提升促进我国血透行业高速发展。我国血液透析患 者从 2017 年的 52 万人增长至 2021 年的 75 万人，年复合增速为 9.36%。同时我国 接受透析治疗的 ESRD 患者数仅为 525.8 人/每百万人，远低于日本 2639.3 人/每百 万人、美国1735.6人/每百万人等发达国家。未来随着新增血透患者和治疗率的提升， 我国血液透析行业有望迎来较快发展。

　　同时，我国血透患者平均透析龄逐步增加。随着我国透析治疗质量和疾病管理水 平不断提升，患者平均透析龄从 2011 年的 31.80 个月增加至 2021 年的 50.90 个月， 呈稳步上升趋势。但与日本、中国相比，我国地区透析龄超过 5 年/10 年以 上的患者比例仍较低，仅为 31.50%/8.40%，远低于日本的 52.40%/38.40%和中国台 湾的 48.60%/14.90%。未来随着透析技术的提升和医务人员诊疗水平的提高，平均 透析龄有望逐步增加，从而推动血透行业较快发展。

　　今年 1 月份，国家卫健委颁布《新型冠状病毒感染疫情防控操作指南》，提出部 分定点医院需建立独立的血液透析中心，且每家配备的透析机数为 30 台。我们测算， 预计将新增 10440 台血透机需求。

　　我国血液透析设备和耗材市场有望迎来较快发展，预计市场空间将从 2017 年约 100 亿元增长至 2021 年约 134 亿元，年复合增速为 7.5%。预计到 2030 年市场规 模将达 481 亿元。 疫情期间，我国血透设备增长放缓。2017-2019 年我国血透设备的市场空间年复 合增速为 9.11%，高于行业增速 8.17%。受疫情影。